另類投資在核心多元化投資組合中的作用
過去兩年市場經歷了變數和動盪，而另類資產類別（對沖基金、私募股權和房地產）作為合資格投資者的多元化投資組合中不可或缺的一部分，則展現出了韌性。
要點
基於我們的專有資產配置方法，所有資產類別中另類投資的未來十年預期回報位居前列（過去三年來情況一直如此）。
在2022年至2023年初的市場動盪中，另類投資基金雖然面臨著巨大的不利因素，但在此期間其表現總體跑贏傳統資產類別。
流動性限制是一項重要考慮因素。就相關投資詳細諮詢金融專業人士，有助於您評估是否有適合自己的另類投資方案。
對另類投資產品的投資可能高度缺乏流動性、具有投機性，並不適合所有投資者。對另類投資產品的投資面向經驗豐富、專業能力強且願意承擔此類投資相關的較高經濟風險的投資者。在投資前，投資者應謹慎評估並考慮潛在風險。
20多年來，機構投資者在投資組合構建中一直採用另類投資策略，推動另類資產管理規模(AUM)實現兩位數增長。由於資格要求較高和缺乏流動性，個人投資者在另類資產類別的配置方面進展緩慢，但個人投資者對該資產類別的興趣也在持續增強。1
2022年，美國機構投資者對另類投資的配置比例有所不同，捐贈基金平均為59%2，而州和地方退休金計劃為34%。3儘管我們的部分客戶群體（如大型家族辦公室）在其投資組合中配置了另類資產（大型家族辦公室的平均配置比例約為46%），但其他合資格個人投資者的配置比例依然偏低，估計大多數僅為個位數。4這主要是由於雖然個人投資者資產約佔全球資產管理總規模的50%，但個人的投資目標、具體情況及需要卻千差萬別。1目前，個人投資者預計僅佔另類投資基金資產管理規模的16%。如今，雖然管理人投入大量精力和資源用於加強與個人投資者的溝通，但投資者應在投資前，審慎評估並權衡另類投資的潛在效益和風險。1
因此，除了探討當前的市場動態之外，我們還將在2024年另類投資財富展望報告中回顧另類投資的重要基本概念，以加深客戶對該資產類別的理解。
私募資本
私募資本通常是具有一定期限、流動性較低的投資工具，例如私募股權投資（如槓桿收購、增長型和風險投資策略）、私募房地產和私募信貸基金。雖然這些私募市場在過去18至24個月的回報表現整體較為強韌，但在新投資項目、退出機制和融資層面仍面臨著一些考驗。近期私募股權(PE)交易量下滑反映出在當前艱難的融資環境下，由於聯儲局將基準利率提高到5%以上，貸款利率動輒超過10%，同時在資本市場上，私募股權和房地產基金的債務融資渠道也嚴重受限。例如2023年第三季度，在槓桿收購交易(LBO)中，債務融資佔交易所用資金總額的比例5不到40%，遠低於過去十年間屢見不鮮的50-60%交易槓桿率。6為了緩解不利影響，私募股權市場上已完成的交易普遍採用了較低的估值水平。
當然，交易估值縮水也會導致賣方遲疑不決而惜售，因此在這種環境下，交易主要由賣方動機推動，例如剝離非核心資產、上市公司股價承壓甚至直接的財務壓力等。由於私募股權基金往往是極具耐心的資產持有者、追求最大化退出價值，因此私募股權投資退出活動在2023年依然面臨挑戰，普通合夥人(GP)苦苦期待交易退出估值回升和IPO窗口，而除了少數特例外，IPO窗口大多數時間仍處於關閉狀態。2023年，私募股權退出數量較2022年減少27%，較2021年高峰下降66%。6由此導致現有私募股權投資組合的存續期7上升，而私募股權投資組合通常具有一定期限，因此最終也為尋找優質公司的新資本及亟需滿足投資者對流動性和營運資金需求的基金管理人提供了潛在機會。
房地產市場方面，2023年第三季度全球交易量較2021年第四季度的峰值下降了78%。各主要板塊的活動均有所下降，但辦公地產面臨的挑戰最為嚴峻，其交易量繼續徘徊在2009年以來的最低水平。8然而，儘管面臨種種挑戰，私募股權和私募房地產行業依然堅持了下來，迄今為止鮮少出現大幅止蝕的情況。
2023年，全球私募資本在募資方面也頗為艱難，募資規模按年下滑19%。8然而，憑藉1.2萬億美元的募資規模，2023年依然連續第八年突破1萬億美元大關，同時創下募資規模第六高的紀錄，這也彰顯出該資產類別的潛在吸引力和韌性。此外，機構投資者繼續將資金配置到私募股權、房地產和私募信貸領域，雖然比例可能低於2020年和2021年的水平。9
對沖基金
2023年第三季度對沖基金資產管理規模突破4萬億美元，這主要是由於不明朗的宏觀經濟和地緣政治環境推動投資者湧入對沖基金。10在2022年和2023年充滿波動性的市場中，投資者增加了對沖基金的資金配置，在採取方向性信貸和長短倉股票策略的同時透過多元化策略增加對不相關資產的持倉，從而把握波動性帶來的市場機會。
自2022年初以來，多元化對沖基金11為投資者帶來了潛在的風險分散效益，截至2023年12月31日，HFRI市場中性指數、宏觀指數和相對價值指數分別實現了7.2%、8.4%和6.5%的收益（圖1）。
圖1：不同多元化策略的總回報（2022年–2023年）
資料來源：彭博、HFRI，截至2023年12月31日。全球股票以MSCI世界淨總回報指數表示。全球信貸市場以彭博巴克萊環球綜合總回報指數（美元對沖）表示。高收益債券市場以美林高收益Master II指數表示。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
另類投資的回報
從2022年的低迷市況到2023年漸趨利好但波動性更大的市場環境，另類投資管理人在這段動盪時期以跑贏傳統股票和債券的整體表現，展現了其核心投資組合的優勢（圖2）。
另類投資策略具有的長期回報優勢和多元化效益，基本已從機構投資者長期堅定地持有該資產類別中得到了驗證。例如，截至2023年6月30日，私募資本10年年化回報率為14%，分別領先於全球股票、債券和高收益債券9.5%、2.1%和4.3%的可比同期回報率。憑藉規模化且充分多元化的投資組合，投資者成功緩解了個別私募基金的波動性而實現了回報。同期，對沖基金整體回報率為4.7%，波動率為6.0%，優於全球股票14.7%的波動率和高收益債券7.5%的波動率。但應當指出的是，不同基金策略展現的波動性可能遠高於公開市場。從2022年初至2023年6月30日期間，私募資本實現了3.1%的正回報，對沖基金僅微跌0.8%，而全球股票總回報率為-5.8%，全球債券指數則下跌了8.6%。12
圖2：不同資產類別的總回報（2022年 - 2023年第二季度）
資料來源：彭博、HFRI和Preqin，截至2023年6月30日。全球股票以MSCI世界淨總回報指數表示。全球信貸市場以彭博巴克萊環球綜合總回報指數（美元對沖）表示。高收益債券市場以美林高收益Master II指數表示。對沖基金以HFRI基金加權綜合指數表示。私募資本（包括私募股權、風險投資、房地產、私募信貸和基礎建設）以Preqin私募資本指數表示。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
另類投資除了歷史上整體表現強韌外，私募股權、房地產和對沖基金的前瞻性長期回報展望也延續了近期趨勢：在我們的投資組合計算中，其戰略回報預期與其他資產類別相比躋身最高行列。然而，為獲得這種高回報，投資者必須承擔更多風險。
根據適應性估值策略（我們專有的戰略性資產配置方法），私募股權、房地產和對沖基金的10年年化戰略回報預期(SRE)分別為19.5%、10.9%和11.5%（圖3），
略高於一年前的17.6%、10.6%和9.1%。預測的小幅上升是當前估值環境所致。更具體來看，私募股權的預測與中小型股高度相關，而目前中小型股與歷史估值水平相比極為便宜。
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2024年戰略回報預期 |
2023年戰略回報預期 |
2022年戰略回報預期 |
|---|---|---|---|
全球股市 |
8.70% |
7.60% |
4.20% |
發達市場股市 |
8.20% |
7.00% |
3.80% |
新興市場股市 |
12.80% |
12.90% |
8.10% |
全球固定收益 |
5.80% |
5.10% |
2.00% |
投資級固定收益 |
5.40% |
4.60% |
1.80% |
高收益固定收益 |
7.90% |
7.40% |
2.60% |
新興市場固定收益 |
8.10% |
7.80% |
3.60% |
現金 |
4.30% |
3.40% |
0.90% |
對沖基金 |
11.50% |
9.10% |
4.10% |
私募股權 |
19.50% |
17.60% |
11.60% |
房地產 |
10.90% |
10.60% |
8.80% |
大宗商品 |
2.70% |
2.40% |
1.50% |
資料來源：花旗全球財富資產配置和量化研究團隊。2024年戰略回報預期(SRE)基於截至2023年10月的數據、之前的2023年戰略回報預期（基於截至2022年10月的數據）和2022年戰略回報預期（基於截至2021年10月的數據）。預期的回報以美元計。所有預期均為觀點的表達，如有更改恕不另行通知，亦非對未來事件的保證。戰略回報預期並非未來表現的保證。過往表現並非未來回報的保證。基於指數的戰略回報預期是花旗全球財富對特定資產類別（該指數所屬的資產類別）在10年時間期限內的回報預測。指數用作每個資產類別的指標。每個特定資產類別的預測均採用適合該資產類別的專有方法。股票資產類別採用專有的預測方法，該方法基於股票估值隨著時間的推移回歸長期趨勢的假設。該方法圍繞特定的估值指標設立，需要經過幾個階段的計算。在計算股票資產類別的戰略回報預期時，亦額外應用了對盈利和股息預計增長的假設。固定收益資產類別預測使用基於當前收益率水平的專有預測方法。其他資產類別採用其他特定的預測方法。戰略回報預期並不反映應扣除的客戶費用和開支。過往表現並不代表未來業績。未來的回報率無法作出確定預測。回報率較高的投資通常面臨的風險也較高，在極端情況下可能會造成更大的潛在損失。投資的實際回報率可能差異很大。您的投資本金可能會遭受損失。不能直接投資於指數。上述所有戰略回報預期資訊均為假設，並非任何客戶賬戶的實際表現。假設資訊反映了模型方法的應用以及事後對證券的選擇。任何假設記錄都無法完全反映實際交易中金融風險的影響。
本材料不構成對任何資產類別或特定投資產品的推薦。意向購買者必須符合所有資格標準。請諮詢您的金融專業人士以獲取更多資訊。
隨著全球股票和固定收益市場的戰略回報預期上升，預計對沖基金將有望從中受惠。特別是，中小型股、國際股票和整個固定收益市場預期回報的改善，預計將逐漸傳導到股票對沖基金策略和信貸對沖基金策略中。
私募股權依然是戰略回報預期13最高的資產類別，為19.5%。短期內，我們預計新達成的交易數量將有所下降，這主要是由於在信貸資金愈發稀缺和昂貴的環境下買家在篩選項目時會更加審慎，而賣家則難於接受估值的下降。但從長遠來看，當前較低的估值水平可能會為合資格的長期投資者創造更有利的潛在機會。因此，房地產的戰略回報預期微升至10.9%。雖然部分板塊展望較為樂觀，但房地產整體預期回報仍受到辦公地產市場承壓的拖累。然而事實已經證明，有些房地產板塊和地區的表現比整體情況更具韌性，它們在新冠疫情期間和疫情後都展現出了良好勢頭。對沖基金的戰略回報預期上升至11.5%。回報預測上升主要是由於長短倉股票策略和事件驅動策略對沖基金上漲所帶動。
在本另類財富展望報告中，根據投資者目標和風險承受能力的不同，另類投資策略在投資組合中可能同時發揮著「核心」配置和「機會型」配置的作用。這只是為了強調在當前這個獨特的時期多種因素疊加作用，讓合資格投資者更有可能選擇在投資組合構建中考慮配置另類投資。
考慮因素：
- 基於我們的專有資產配置方法，所有資產類別中另類投資的未來十年預期回報位居前列（過去三年來情況一直如此）。
- 在2022年至2023年初的市場動盪中，另類投資基金雖然面臨著巨大的不利因素，但在此期間其表現總體跑贏傳統資產類別。
- 流動性限制是一項重要考慮因素。就相關投資詳細諮詢金融專業人士，有助於您評估是否有適合自己的另類投資方案。
- 對另類投資產品的投資可能高度缺乏流動性、具有投機性，並不適合所有投資者。對另類投資產品的投資面向經驗豐富、專業能力強且願意承擔此類投資相關的較高經濟風險的投資者。在投資前，投資者應謹慎評估並考慮潛在風險。
將另類資產類別作為核心投資組合配置的一部分
過去三年，另類投資的戰略回報預期在所有資產類別中位居前列。有些投資者發現傳統的股債投資組合有可能不足以滿足回報和多元化目標。對於了解並願意接受此類投資相關的低流動性和較高經濟風險的合資格投資者，持有對沖基金、私募股權和房地產的多元化投資可以獲得的潛在效益包括提升回報、降低長期波動性以及獲得收益率溢價。
為了說明如何將另類投資整合到投資組合中，圖4顯示了超高淨值投資者的一種潛在配置方案，由於此類投資者風險偏好適中，因此另類和非流動資產類別可能是適合的選擇。此類投資者主要尋求適度的資本增值，其次才是資本保值。請注意，這種配置並不適合也不符合所有客戶的最佳利益。另類投資可能並不適合獲准投資於該資產類別的所有合資格投資者。另類投資有其自身的風險，包括投資產品的特定風險、流動性欠佳的風險，以及因可能使用槓桿而導致不對稱損失的風險。
圖4：針對風險偏好適中的合資格投資者的示意性資產類別權重
資料來源：花旗全球財富首席投資策略師辦公室(OCIS)，截至2023年10月全球投資委員會會議。此資產類別權重配置適用於具有混合目標的花旗私人銀行客戶，他們需要將不同的資產組合在一起，並在能帶來收入的投資和確定能帶來潛在更高投資回報的投資之間尋求平衡。該投資組合構成可能適合於願意在反映投資者所聲明風險承受能力和低流動性的收入水平以外，承擔額外的投資組合風險以獲得潛在增長的投資者。另類投資可能因缺乏流動性和使用槓桿而產生額外的風險，而且對大多數客戶而言，具體的另類投資建議配置方案可能與上述權重有顯著不同，甚至建議完全不配置另類投資。
在上述示意性配置中，對沖基金、私募股權和房地產合計佔到四分之一以上，權重分別為12%、10%和5%。我們提供此路線圖，旨在展示合資格投資者如何將另類投資整合到投資組合中。
花旗全球財富部門在另類投資領域擁有雄厚的實力及多種分析資源，有助於全面評估投資組合目標與風險承受能力。就相關投資詳細諮詢金融專業人士，有助於您評估是否有適合自己的另類投資方案。
需注意的是，這一示意性另類投資配置方案在過去三年保持不變，這是因為在各週期對另類投資的方法應當保持一致。參見「將另類投資方案整合到投資組合中」一節，我們將在其中進一步探討建立另類投資持倉的基礎知識。
建立均衡的投資組合：核心投資組合主題
正如財富展望報告所述，當前的市場環境為合資格投資者創造了透過配置另類投資來優化其核心投資組合的有利條件。市場波動性加劇時，相比純長倉策略，對沖基金可能會更好地實現資本保值，有的基金還能在市場環境不利期間產生正回報。
私募股權和房地產的組合可能會提升回報並促使回報來源多元化，有助於進一步跑贏通脹。另類信貸策略（私募股權或對沖基金的一個子類別）有可能產生高於傳統固定收益投資組合的收益率溢價。在高收益率盛行的時期，對於那些願意長期保持高倉位的投資者而言（私募股權和房地產為五到十年），非傳統信貸投資的收益可能會更勝一籌。
股票估值重構：為市場風格轉向增長型投資做好準備
過去12個月，緊縮的貨幣政策促使投資者瞄準規模最大、資產負債表最安全的公司，從而推高了此類公司的估值。
然而，這為主動型基金管理人在整個中型市場創造了潛在買入機會。在宏觀經濟高度不確定、表現最好與最差的公司高度分化的環境中，主動型股權投資管理策略往往跑贏被動型策略（ETF和互惠基金），因為後者的表現更多依賴於市場水漲船高的推動。
在美國股市中，中小型股的分化程度（接近75百分位）持續高於大型股（接近長期中位數）。14這不僅為甄選潛在贏家提供了環境，而且還為沽空輸家創造了條件。專注於市場中高波動、低效率的部分（如中小型股），為長短倉股票策略對沖基金提供了透過選股實現領先表現的空間。透過長短倉投資組合管理其淨市場敞口，對沖基金可以利用股票上漲來實現資本增值，同時控制高波動時期的回撤幅度……「透過不虧損而獲勝」。15
此外，事件驅動型和維權型對沖基金可以開展證券投資，並對上市公司採取全面參與、類似於私募股權的管理方法，以降低執行風險並實現正面成果。
在私募股權領域，中型市場併購基金管理人可以透過直接併購或新增被投公司的方式來鞏固競爭地位，將價值被低估的上市公司私有化，以私募方式投資上市公司股票(PIPE)，對尋求改善財務狀況的較大型公司進行分拆，以及對處境惡化的公司採取投資不良資產獲取控制權的策略(distressed for control)。由於標普中型400指數和標普小型600指數的企業價值/EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）倍數已分別達到10.5倍和11.8倍，中型市場併購和增長型基金管理人可能會看到項目流量較基金規模顯著增加。這遠低於衡量大型股表現的標普500指數14.2倍的企業價值/EBITDA倍數，同時隨著歐美併購基金的平均交易EBITDA倍數降至11.0倍，這也進入了歐美併購基金的估值區間（圖5）。
圖5：北美和歐洲併購基金與中型股和小型股指數的估值倍數對比
資料來源：彭博、Pitchbook，截至2023年12月31日。上圖顯示了標普中型400指數和標普小型600指數的企業價值與EBITDA倍數與歐美併購交易的平均企業價值與EBITDA倍數的對比情況。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
雖然當前「在較長時間內保持較高」利率的環境勢必會影響私募股權交易的完成頻率，但不太可能對在此環境下完成的併購交易的最終回報產生深遠影響，因為基金管理人會重點關注那些經營業績足以抵銷高利率影響的交易。由於融資成本較高，如今私募股權基金管理人的回報更多地源自銷售增長、利潤率提升及策略定位調整等「價值創造型」驅動因素，而不是槓桿的使用。在當前的環境中為了確保實現回報，併購基金管理人必須擁有比寬鬆信貸環境下更出色的營運能力。一些頂級私募股權管理人不惜投入重資完善公司資源，以確保實現營運能力的提升。
多元化對沖基金，構建均衡的投資組合
鑑於近期市場上演過山車行情，找到不相關的回報來源就變得十分重要。不少投資者會採用相對價值策略作為主要的回報來源，這類策略無論市場方向為何，都會透過積極利用相關聯證券之間的定價偏差來尋求實現正業績。相對價值策略可廣泛用於多個資產類別，包括固定收益、貨幣、大宗商品、股票和波動性市場，並且可透過單一策略基金或採用不同方法的多策略基金實現。在指數層面，近年來由於利率走高和經濟不確定性攀升，相對價值對沖基金實現了穩定的回報（見圖6）。
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HFRI相對價值（總回報） 指數–資產加權 |
MSCI世界指數 |
彭博環球 綜合指數 |
|---|---|---|---|
2022 |
+ 1.4% |
- 18.1% |
- 11.2% |
2023 |
+ 5.9% |
+ 23.8% |
+ 7.1% |
期間累計 |
+ 7.4% |
+ 1.3% |
- 4.9% |
資料來源：彭博、HFRI，截至2023年12月31日。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。詞語定義請參閱術語表。
當然，還有其他多元化策略對客戶投資組合也頗有價值。趨勢追蹤策略就是其中之一。趨勢追蹤策略本質上是一種系統化策略，在流動性市場上透過電腦模型識別市場漲跌趨勢，並根據模型生成的信號建立長倉或短倉。這類策略會輸入大量價格驅動因素，且依賴於過去數十年間各種市場環境下的資產價格變化數據。
市場趨勢之所以存在是由於市場效率低下，而市場效率低下往往可歸因於投資者行為以及資訊在投資者群體中的傳播方式。其中一個例子是，雖然實際上在危機過後，證券價格相對於歷史水平可能具有較高的吸引力，但投資者在經歷充滿挑戰的市場環境後做出繼續出售證券的決定。這種不計價格的拋售加劇了投資者的焦慮情緒，也帶來了額外的拋壓，從而強化了市場趨勢。經濟持續衰退等重大事件往往是引發長期價格趨勢的催化劑，而趨勢追隨者可以藉此獲利。
歷史上無論是在較為有利還是具有挑戰性的股市環境中，趨勢追隨者都依靠持續的趨勢實現了正回報，這表明其與傳統投資之間的長期相關性較低（如圖7所示）。
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法國興業銀行趨勢指數 |
MSCI世界指數 |
|---|---|---|
MSCI世界指數回報為正值時的平均月回報 |
0.7% |
3.4% |
MSCI世界指數回報為負值時的平均月回報 |
0.3% |
- 3.8% |
與MSCI世界指數的相關系數* |
- 0.1 |
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*相關系數是指不同類型投資產品的價值隨經濟和市場狀況改變而同步變化的程度。相關系數的範圍為-1到+1之間。相關系數為+0.5及以上的投資產品價值往往會同步漲跌，而相關系數為-0.5至-1的投資產品價值更可能呈現反向變化
資料來源：彭博，1999年12月31日至2023年12月31日。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。詞語定義請參閱術語表
此外，請觀察如下法國興業銀行趨勢指數與MSCI世界指數月回報率的散點圖。上圖顯示了趨勢追隨者在強勁和疲軟的市場環境中產生正回報的能力。例如在圖8中，左下方的點表示在既定月份中兩個指數均為負值，而右上方的點則表示在既定月份中兩個指數均為正值。水平線上方的點代表法國興業銀行趨勢指數取得正回報的月份，而水平線下方的點則代表錄得負回報的月份。上圖中的曲線為「最佳擬合線」，用於表示散點圖中兩個變量之間的關係（在本例中即為MSCI世界指數與法國興業銀行趨勢指數之間的關係）。圖中曲線的兩端都呈上翹形態，特別是圖表左側即股票月回報率為負時上翹幅度更大，顯示出趨勢追蹤基金具有在股票市場回報率顯著為負的月份中產生高回報的歷史趨勢。
圖8：法國興業銀行趨勢指數與MSCI世界指數
資料來源：彭博，1999年12月31日至2023年12月31日。每個點都是一個歷史月度數據點，代表MSCI世界指數在既定月份的回報以及法國興業銀行趨勢指數在相同月份的回報。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
相對價值策略（無論市場方向如何，都尋求產生穩定的回報）和趨勢追蹤策略（適合於在漲跌幅度較大的情境下尋求較好的回報，而在市況平淡的時期會遇到較多挑戰）在尋找有別於傳統投資的差異化回報來源方面都可以發揮作用。
觀察相對價值策略、趨勢追蹤策略與全球股票在同一時間段內的表現，我們發現趨勢追蹤策略與全球股票之間存在輕微的負相關，而相對價值策略與全球股票之間則呈現中度正相關。從歷史上看，趨勢追蹤策略和相對價值策略之間的相關性幾乎為零。
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HFRI相對價值（總回報） 指數–資產加權 |
MSCI世界淨總回報指數（以美元計） |
法國興業銀行趨勢指數 |
|---|---|---|---|
HFRI相對價值（總回報） 指數–資產加權 |
1.0 |
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MSCI世界淨總回報指數（以美元計） |
0.6 |
1.0 |
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法國興業銀行趨勢指數 |
- 0.1 |
- 0.1 |
1.0 |
資料來源：彭博。業績表現數據涵蓋2008年1月1日至2023年12月31日期間。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。詞語定義請參閱術語表。
需注意的是，多元化對沖基金策略並不能完全消除市場風險，在某些市場條件下其表現會落後於傳統資產類別。總之，在構建多元化另類投資配置方案時，需要考慮不同類型的投資。
信貸有助於穩定回報和降低投資組合風險
隨著美國和其他主要地區收益率上升、通脹下降及加息週期接近尾聲，固定收益投資可能會再次發揮雙重作用，在提供有吸引力回報的同時分散投資組合的風險。
私募債務這一資產類別在機構投資者中迎來快速增長，並且2023年繼續以出色的表現證明其自身的價值，Cliffwater直接貸款指數(CDLI)顯示，截至2023年9月30日貸款到期回報率為12.29%，高於槓桿貸款的到期回報率9.63%以及高收益債券的到期回報率8.50%（見圖10）。16銀團貸款市場雖然重現生機，但資源仍主要限於規模最大的幾家接近投資級別的發行人使用。銀行也整體上保持觀望立場，這主要是由於預期流動性吃緊且資本要求將日趨嚴苛，特別是在中型市場以及科技等行業（參見「非監管資本的增長」一節）。
因此，直接貸款人作為資金來源方備受私募股權管理人的歡迎，而由於與上市債務證券相比存在收益率溢價，直接貸款也備受機構投資者的青睞。直接貸款人透過非上市商業發展公司、間隔封閉基金及要約基金推動行業新渠道迅速發展，過去三年此類基金的資產管理規模已超過2,000億美元。17
圖10：中型市場私募貸款、高收益債券和槓桿貸款的到期收益率對比
資料來源：Cliffwater，截至2023年9月30日。上圖對到期收益率進行比較，到期收益率包括當期利息收入及未實現損益的攤銷，涉及中型市場私募貸款（以CDLI，即Cliffwater直接貸款指數表示）、銀團槓桿貸款（以晨星LSTA美國槓桿貸款指數表示）與彭博高收益債券指數，數據從2004年9月30日CDLI設立開始，截至2023年9月30日。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。
過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。詞語定義請參閱術語表。
機會型投資主題可能會形成高確信度機會
核心投資通常是每個客戶投資組合的基礎。其作用是幫助保持多元化程度。與此同時，我們也深知一些客戶傾向尋求短期回報。
2023年，有關市場和經濟的各種相互矛盾的信號甚囂塵上。另類投資的整體參與度應取決於投資者的核心資產配置方案、能否接受較長的投資期限、非流動性要求及風險承受能力。我們識別出了一些投資主題可以在另類投資領域提供時機恰當、可投資的潛在機會，我們認為當前市場狀況、市場風格轉變或增長超預期可能會使這些投資主題受惠。
非監管資本的增長
「影子銀行」的發展為以追求收益率為主的投資者創造了許多潛在機會。
隨著銀行削減貸款規模和資本市場流動性降低，投資者或許可透過調整投資領域和方式，來提升其固定收益回報率並多元化回報來源。銀行面臨的監管壓力為提供替代性融資來源的公司和基金（如經營私募信貸和其他類型私募股權基金的私募資本管理人）創造了潛在的機會。我們認為這一機會型主題為提升核心另類投資組合，在未來數年的潛力提供了機會。
監管機構最近擬定了一系列旨在降低銀行業風險的綜合改革方案。自2009年以來，銀行業改革持續推進，最新方案的最終目標是要求銀行進一步增加資本準備金，以更好地抵禦類似於2023年區域性銀行危機等難以預見風險帶來的財務損失。然而，銀行管理層表達了擔憂，認為方案的資本規則將對銀行業造成負面衝擊，並進一步推動傳統銀行服務領域（如中型市場企業貸款業務）被對沖基金、私募股權和私募信貸公司等非銀行金融機構所滲透。最近在2023年12月6日，美國多家最大型銀行的首席執行官在面向美國參議院銀行委員會所作證詞中再次表達了這種憂慮。
這些金融機構為何如此憂心忡忡？整體而言，聯儲局估計這些擬議規則將導致銀行資本準備金增加約16%。最終，預留更高的資本準備金可能會導致銀行股本回報率(ROE)下降，迫使金融機構重新調整大量產品和服務定價和/或甚至可能會退出資本金要求最嚴苛的業務，從而削弱替代性融資機構面臨的競爭強度。
最終的監理方案仍需拭目以待。然而，這種情況並不新鮮，只是一種趨勢的延續。在環球金融危機結束後的十年裡，銀行一直承受著資產貶值和監管資本要求大幅增加的雙重壓力。非銀行貸款機構則迅速嶄露頭角並蓬勃發展，2006年至2023年期間規模增長了12倍以上。如今，非銀行貸款機構在總規模達12.8萬億美元的美國非房地產企業貸款市場上佔據著83%的份額。18
圖11：環球金融危機結束以來全球私募信貸增長
資料來源：Preqin，截至2023年3月31日。上圖顯示全球私募信貸基金的資產管理規模（管理基金的資產淨值加上未提取資本承諾）。
除了上文探討的私募信貸領域潛在機會外，區域性銀行由於面臨存款壓力還可能會調整投資組合持倉，出售更多美國國債和抵押貸款，以滿足迫在眉睫的壓力測試要求。這反過來可能會帶動市場交易量和波動性上升，為專注於固定收益對沖基金帶來潛在的戰術性交易機會。
此外，公共信貸市場方面，貸款環境收緊、互惠基金和ETF資金流失、貸款抵押債券(CLO) 19新發行量進一步萎縮，以及對企業未來盈利水平的擔憂，這一切為對沖基金成為市場上主要的流動性提供者創造了一系列相互關聯的機會。以具有吸引力的估值收購基本因素穩健的公司發行的債務證券，是需要大量的知識和經驗，如果執行得當，不僅會獲得下行風險保護，還可能帶來潛在的未來升值空間。我們預計市場將持續波動，為固定收益投資者施展其選債技能提供了舞台。
隨著銀行業務不斷面臨新的監管挑戰，不受監管約束的金融公司將能夠隨時參與進來，從而滿足需求、填補空缺並推動資產管理規模增長。因此，還有另一種途徑可以參與另類投資行業的長期增長機會：收購另類資產管理人的普通合夥人權益，或「GP股權」。GP股權基金收購私募股權/私募信貸管理人的各類少數股權。因此，此類基金的投資者透過該基金擁有各個另類投資基金的部分所有權，有權分享管理費收入、績效分成以及管理人在其各個標的交易中擁有的一部分普通合夥人權益。與僅持有上市交易的私募股權基金股份的投資者相比，投資於各類管理人（包括非上市的管理人）可以獲得三大收入流。
長期來看，我們預計非監管金融機構未來受到的監管勢必將與日俱增，這一趨勢不可避免，但最終的推手可能源於政治而非金融市場。鑑於當前美國撕裂的政治局面，這可能會為另類信貸市場及資產管理規模的增長鋪就道路。
從行業視角檢視房地產市場
2023年，全球房地產投資者繼續保持謹慎，2023年第三季度投資規模按年銳減51%，連續第四個季度大幅下滑。20利率高企和信貸條件收緊成為阻礙交易流量復甦和投資者興趣回升的主要障礙。由於美國經濟通脹居高不下以及聯邦基金利率高於此前預期，美國大多數物業類型的資本化率已上升約125個基點（但不同板塊之間差異較大），辦公類資產的升幅更是接近200個基點。然而，我們預計2024年形勢將趨於穩定並帶動投資活動回暖。
工業房地產仍是全球商業房地產市場中最具韌性的領域之一。電子商務發展、供應鏈轉型及選址優化將持續刺激物流設施需求，成為抵禦高利率、材料成本通脹及宏觀經濟擔憂的長期利好因素。許多歐美公司在尋求降低對中國貨品和勞動力的依賴程度。為此，它們或轉向供應鏈「近岸外包」，或引入其他國家和地區以促進供應鏈多元化，這些因素將推動工業化經濟體對工業地產的需求持續增長。
由於許多成熟市場供應有限，全球工業地產市場基本因素保持良好，雖然過去18個月新竣工量增加，但截至2023年第三季度美國市場的整體空置率為4.2%，接近歷史低谷。整個歐洲的空置率甚至更低，僅為3.4%，且擴建計劃因黃金地段供應不足和審批問題而面臨挑戰。21全球租金普遍上漲，但增長不及2022年的峰值水平，這也從另一角度印證了需求在持續走強。2023年第三季度，全球工業地產租金按年上漲11.1%，其中北美上升15.0%，歐洲上漲10.8%，亞洲增長3.6%。22隨著2022年最後一批新項目完工上市，2024年工業地產租金增長的勢頭或將趨緩；但供應鏈縮短、電子商務增長等長期需求驅動因素將為2024年底供應再次收緊奠定基礎，預計此後租金將保持正增長並呈現加速態勢。
此外，由於海外旅遊勝地大多已開門迎客，酒店業在疫情結束後迎來強勁增長。消費者毫不吝嗇地帶著荷包踏上旅程，同時發達國家的老齡化人群也在優先將旅遊納入退休規劃，帶動未來幾個季度的酒店入住率和房價繼續攀升。美國消費者延續出行熱情，2023年第三季度航空旅客總人次平均已100%恢復到疫情前水平。23
私募股權退出計劃儲備在私募市場催生新的潛在機會
信貸市場並不是流動性提供者在壓力時期開展差異化競爭的唯一領域。如今，在非流動性另類投資行業，直接出售公司或參與IPO等傳統退出路徑十分有限。這在整體退出數據中也有所體現，2023年第三季度美國私募股權基金的退出數量繼續呈下降趨勢（圖12）。
圖12：美國私募股權退出活動，截至2023年第三季度
資料來源：Pitchbook，截至2023年9月30日。上圖顯示了歷年私募股權退出的交易金額和數量。所有預測均為觀點的表達，如有更改恕不另行通知，亦非對未來事件的保證。
從結構上看，私募資本是流動性最差的資產類別之一，資金通常會按合約鎖定8至12年。私募股權二級市場本質上是指對私募基金和/或公司現有投資權益的買賣。如今，二級市場交易通常按照交易賣方/發起人身份，分為有限合夥人(LP)主導或普通合夥人(GP)主導兩類。目前的退出環境有利於促進「GP主導型二級市場」發展。在這類市場中，GP尋找投資機構接手現有公司的部分股權。這種操作由於有助於GP目前或未來進行資金募集，可以實現GP的利益最大化。同時這可能為LP帶來便利，他們可以選擇套現離場或將其持有的股份轉入新的接續基金。
在當前市場環境下，GP主導型二級交易的主要優勢之一，是交易的執行不依賴資本市場。此類交易通常不會觸發既有信貸安排中的控制權變更條款。
美中不足的是，這些投資機構手中握有大量交易儲備，他們需要時間才能從中整理出可執行度最高的交易。因此，2023年買家重點關注投資回報較高的資產。2023年迄今為止，80%的GP主導型交易所持資產的總資本回報倍數(MOIC)達到3.0倍及以上。24此外，隨著私募股權退出儲備交易不斷增多，管理人也在尋求其他渠道為投資者分派提供資金。
高利率和債務到期將催生新一輪壓力週期
自環球金融危機以來，違約活動爆發的情況較為罕見且持續時間相對短暫。然而，隨著在較長時間內保持較高利率以及債務到期日迫近，預計這將導致槓桿過高的借款人面臨壓力更大、更嚴峻的困境，另一方面這也會為專注於壓力/不良資產投資的基金帶來充裕的目標資產（圖13和圖14）。
圖13：槓桿貸款和高收益市場不良貸款比率升高
資料來源：Pitchbook、LCD、晨星LSTA美國槓桿貸款指數、標普美國高收益企業債券指數，截至2023年11月30日。指數未經管理。投資者不能直接投資於指數。指數僅供說明之用，不代表任何特定投資表現。指數回報率均未列計任何支出、費用與銷售費，若計入上述項目將會降低收益率表現。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
利率為借款人造成了巨大壓力，雖然未來24個月企業債券市場不會迎來大批債務「到期牆」25，但由於銀行提高放貸標準以及槓桿貸款和高收益市場新發行量減少，再融資活動依然受到限制。雖然這些市場在慢慢開放，但再融資活動可能要等到2024年下半年減息前景更為明朗後才會有所起色。
圖14：美國貸款和債券違約率正在攀升
不良高收益債券比率與遠期違約率
不良貸款比率與遠期違約率
資料來源：花旗研究團隊、穆迪、槓桿評論與數據(LCD)，截至2023年9月30日。所有預測均為觀點的表達，如有更改恕不另行通知，亦非對未來事件的保證。
不可阻擋的趨勢
數碼化
2023年，人工智能(AI)推動大型科技股反彈有其合理之處；因為生成式AI的最新發展已引起投資者的追捧。但AI的發展潛力遠遠超出一些最初的AI大型語言模型的範疇。AI是一項可能會重新塑造商業和職業領域的基礎技術。
例如，64%的企業預計AI將迅速提升生產力，三分之二的職業可望利用AI實現自動化效益。26全球數據量每兩年翻一番，為AI模型提供了高效學習、分析和預測趨勢所必需的海量資訊。此外，在過去十年間，訓練AI數據集所需的算力實際上每三個月就會翻一番。由此產生了一種普遍觀點，認為AI在未來十年、甚至更長時間內產生的社會影響之深遠，或將令印刷機的發明、工業革命和/或互聯網的興起黯然失色。根據Pitchbook估計，2022年AI和機器學習市場的終端用戶消費規模達到1,975億美元，並預計到2025年將翻一番，達到4,000億美元（圖15）。
圖15：AI和機器學習市場規模預測，按細分領域劃分（10億美元）
資料來源：Pitchbook新興科技研究報告，截至2022年12月31日。所有預測均為觀點的表達，如有更改恕不另行通知，亦非對未來事件的保證。
與此前的技術革命相仿，我們預計下一代領軍企業離不開成熟完善的風投生態體系的孵化和賦能。風投管理人已處於行業前沿，為新一代技術浪潮下的未來領袖提供支持，廣泛涵蓋從早期項目到增長型機會的各個階段。無論是構建AI基本模塊，還是開發AI輔助應用工具的種子期公司，接觸機會都十分豐富。
此外，AI的普及也在對上市公司產生深遠的影響，滲透到從基礎設施到軟件和終端用戶應用程式的各個行業領域。另類投資管理人預計也將大力投資和積極擁抱機器學習和AI技術，以提升效率、改善流程和決策過程。科技變革的步伐已經到來，而且可能會繼續對科技公司帶來顛覆性影響，而專注於科技、媒體和電信(TMT)行業的長短倉股票策略對沖基金透過把握制勝機會，有望從這場變革中受益。
G2雙強分道揚鑣
從數據角度分析，G2雙強分道揚鑣對全球供應鏈、貿易模式和外國直接投資的影響顯而易見。
例如，中國對美國出口額已較2022年第一季度的峰值下降30%。27中美緊張局勢升級和中國經濟放緩正在逐漸削弱在華美國企業的信心。中國股市的波動性通常高於全球股市，而過去三年來，在東西方關係緊張以及房地產市場、國內消費和私營部門去槓桿等國內外多種不利因素的影響下，這種現象日益突出。雖然短期風險猶存，但由於GDP保持較高增速、股市估值合理，加之政府陸續出台措施來應對不利因素的影響，中國的長期重要性持續攀升。隨著中國的重要性日益增強，區域貿易夥伴（台灣地區、韓國和日本等）與中國及全球經濟的聯繫更加緊密，既相互競爭又合作共贏，特別是在科技供應鏈、電動汽車及區域消費品和醫療等行業。在這種高不確定性、高波動性及高度分化的環境中，我們看好長短倉股票策略對沖基金，因為此類基金具有深厚的基本因素研究能力，並尋求把握贏家和輸家兩側的獲利機會。鑑於中國及整個地區的發展動態，我們認為具有本地研究能力且能將分析洞察貫徹到整個亞洲市場的管理人，透過將資本轉移到具吸引力的國家和行業，有潛力實現出色表現。為應對該地區市場波動，投資組合多元化和風險管理也是不可或缺的考慮因素。
我們亦認為，亞洲部分成熟市場存在差異化的房地產投資機會。例如，不同於全球其他地區，疫情並未對日本主要城市商業房地產市場中的辦公室租用率造成重大衝擊。日本「重返辦公室」的比例升至較高水平主要受多種因素推動，其中包括文化傾向、年齡等人口特徵、幼兒看護需要以及與歐美等全球其他市場相比更局促的住宅空間。日本以4.9萬億美元的GDP位居全球第三大經濟體，東京是全球最大的房地產市場，擁有約3,770萬人口和15億平方英呎的辦公空間，相當於紐約的兩倍和倫敦的五倍有餘。
此外，雖然其他國家和地區持續加息，但日本央行卻堅持採取低利率的激進政策，為非日圓計價的投資者創造了有吸引力的融資及貨幣環境。
因此，從資本化率與利率之間的息差來看，日本是少數幾個依然具有吸引力的市場之一。例如，截至2023年9月30日，日本10年期國債與東京和大阪甲級辦公室平均資本化率之間的息差為298個基點。28
構建綠色世界
從碳密集型能源向可持續能源的轉型正在加速。「淨零」策略大多以全球經濟電氣化為核心願景。風能和光伏太陽能等主要替代能源的新發電「平準化成本」已低於建設同等規模的新化石燃料發電廠的成本（圖16）。綠色科技和規模經濟不斷取得重大進展，推動了這一歷史性轉變。
全球在以清潔能源取代碳基能源發電方面取得了重大進展。2022年，全球清潔能源裝機容量已達到280吉瓦。然而，在世界大部分地區，電網投資嚴重不足，以至無法處理新一代項目產生的新增上網電量。到2050年，發電量預計將在2020年的基礎上增長三倍，達到71,000太瓦時。據估計，新建輸電基礎設施和轉型支持技術所需資金將達到50萬億美元，因此需要大量的公共投資。此外，我們認為在關鍵能源轉型相關技術和服務領域存在可觀的投資機會，可以透過私募市場和對沖基金進行投資。而投資機構也在尋求優化投資策略，以發揮其已有的價值創造驅動力。29
一種典型的投資策略可能不是挑選贏家和輸家，而是投資於面向所有行業競爭者供應數據和工具的公司。這種經典的「鐵鎬和鐵鏟」策略適合於靈活多變的投資環境。
圖16：相對於建設同等規模的新化石燃料發電廠而言，全球新增綠色發電能力的「平準化成本」
資料來源：Haver Analytics，截至2023年11月15日。所有預測均為觀點的表達，如有更改恕不另行通知，亦非對未來事件的保證。
將另類投資方案整合到投資組合中
投資者需要首先（透過諮詢金融專業人士）回答以下問題：另類投資配置產生的風險、回報及潛在複雜度，是否適當以及是否符合其投資組合的最佳利益。如果明確將另類投資加入到核心投資組合中是適當的，那麼討論將從「為什麼」轉向「如何」協助具有適當風險和流動性承受能力的合資格投資者，將另類投資方案整合到投資組合中。
適應性估值策略(AVS)是花旗全球財富專有的戰略性資產配置方法。它有助於為每個客戶的投資組合確定合適的長期資產組成，並為了解合資格投資者對另類投資的潛在配置規模提供宏觀指引。對於一些投資者而言，如果另類投資的風險和非流動性狀況與其風險/回報目標不匹配，則該項配置可能為零。
儘管如此，我們深知每個投資者的投資目標、風險承受能力和非流動性要求都是獨一無二的，這些因素在其個人資產配置決策中發揮著主導作用，因此其資產配置決策可能與另類資產權重有很大差異。因此，關於如何構建另類投資配置方案的問題，並沒有標準答案。我們需要探索建立長期多元化投資組合的路徑，並根據個人投資目標、風險承受能力和非流動性要求考慮在其中加入另類投資配置。
圖17：另類投資策略可以分為多元化策略或方向性策略。
多元化策略
尋求提供下行保護，可能從波動性市場中獲利
- 對沖基金
- 實物資產
相對價值策略、波動性套利策略、全球宏觀策略和CTA策略
收益型基礎設施和核心房地產
方向性策略
尋求產生高於傳統信貸和股票投資的超額回報。
- 對沖基金
- 實物資產
- 私募信貸
- 私募股權
長短倉股票策略、事件驅動策略、信貸和困境資產策略
增值、機會型房地產、共同投資
直接貸款、夾層貸款、特殊情況及不良債務
二級市場、收購、增長、風險投資、共同投資
多元化和方向性是由基金的策略和目標決定的內部描述用語，由花旗全球財富另類投資團隊開發，並用於另類投資基金分類。此描述用語未經構成投資組合的基礎基金的管理人批准。上述內部分類如有更改，恕不另行通知。有關「多元化」和「方向性」基金的定義，請參閱本文件末尾的重要資訊。指數定義請參閱術語表。
規劃路徑：了解目標
目標單純是提升回報嗎？收益率目標？抑或還有風險分散目標？鑑於有無數種選擇，投資者面臨的主要挑戰之一，是根據自己的投資目標、風險承受能力和非流動性要求確定採用哪些選擇。
另類投資策略可分為兩大類：多元化策略和方向性策略。
正如上文所述，多元化策略能夠提供一定程度的下行保護，可能會從波動性市場中獲利，但在牛市期間可能表現不佳。相對價值策略和全球宏觀對沖基金屬於這一類別，而表現穩定且產生收益的房地產和基礎設施投資也位列其中。
方向性策略尋求產生高於傳統信貸和股票市場的超額回報，並可作為各個市場核心持倉的補充。私募股權、私募信貸和許多房地產策略本質上都屬於方向性策略，而追求長短倉股票、困境資產等策略的各種對沖基金往往也屬於這一範疇。收益率也是一項考慮因素，某些信貸、房地產和基礎設施策略提供的收益率溢價比流動性良好的固定收益投資更具吸引力。
可選策略的範圍十分廣泛，為投資者在當前市場環境下透過綜合配置多元化和方向性策略實現獲利，提供了許多潛在路徑。保守的方法可能會注重多元化和收益策略，而具有較為適度和略進取風險取向的投資者，可能會在投資組合中增加更多方向性策略基金。而這些方向性策略可能包括從優先貸款到風險投資基金等風險/回報狀況和非流動性風險各異的多種投資產品。此外，部分房地產策略和另類信貸策略追求收益生成和分派，而這一特性可能對客戶的投資組合十分重要。這種收益雖然並非合約約定，但在許多情況下，另類投資策略實現的收益率可能會超過固定收益公開市場的水平，不過非流動性風險也會上升。還有一些信貸策略，其基礎投資產生的潛在收益或收入將用於再投資而不是分派。
了解您的流動性需要
雖然在多元化投資組合中增加另類投資具有潛在優勢，但獲得此類效益需要承擔一定程度的非流動性風險。流動性是一項重要考慮因素，需要根據個人的投資期限和短期資金需要對整個投資組合進行整體評估。即使是最具「流動性」的對沖基金，也只能提供按月或按季贖回或提款的選項，而並不能每日贖回或提款。而一些非流動性策略會將資金鎖定數年之久，而且也沒有針對此類投資的二級市場。
捐贈基金可以在投資組合中配置近60%的另類投資，主要是由於捐贈基金具有超長的投資期限和有限的短期現金需要。個人投資者的情況則鮮少與此相同。了解個人對非流動性風險的承受能力，是確定如何利用另類投資最大限度地優化投資組合配置的第一步。
了解風險
投資者需願意承擔與另類投資相關的風險和成本，包括由於使用槓桿、沽空或另類投資策略的其他常見操作而導致投資出現重大或全額損失的可能性。另類投資基金的費用結構通常高於傳統產品。此外，還可能存在回報不穩定、權益轉讓受限、多元化不充分、估值相關資訊有限、稅務結構複雜，以及稅務報告延遲等問題。
執行路徑
投資者一旦在金融專業人士的協助下確定了目標和風險承受能力，接下來就需要考慮是否要構建由單獨基金和共同投資持倉組成的投資組合，還是希望透過第三方投資管理人進行基金/交易選擇。建立單獨投資組合的優勢是可以量身定制。其缺點是投資者及其金融專業人士需要開展額外的盡職調查。另一種選擇是將管理人/基金選擇的任務轉交給平台基金來完成，此類基金投資於多個基金管理人（且通常投資於多種策略），能夠獲得專注於各資產類別和策略的專業人士的建議。有些基金本身有盡職調查安排，多元化程度可能也較高。
至於對沖基金，投資者可以在相對較短的時間內達成配置目標，然後透過長期動態管理保持理想的倉位，因為此類基金通常在成立之初即可全額提款。優化個人風險/回報潛力的關鍵在於根據個人需要，量身定制投資組合中方向性策略和多元化策略的構成。這可以透過均衡地組合4至6種互為補充的策略來實現，其中可能包括50-60%的方向性策略和40-50%的多元化策略。
較為進取或保守的投資者可能需要調整多元化和方向性策略的構成，以便與其投資組合相匹配。如果投資者面對眾多的選擇感到無所適從，管理型投資組合或平台基金可提供多元化的配置方案，而無需投資者事必躬親。
關於構建私募股權和房地產長期配置方案的假設性示例
假設一個典型的私募股權和房地產基金生命週期，投資者對私募股權和房地產的初始持倉為零，計劃在6年內投入總額超過2.5倍目標配置的資金，並從第6年開始保持目標持倉不變
長期維持配置需要此後每年投入額外的資金
在此示例中，出資安排如下：第1年為預期配置方案的80%，第2年為45%，此後每年為33%，直至達到具體的預期配置方案
實際的資本繳納和分派活動與此示例有所不同，需要持續監測並對出資安排進行調整
強烈建議投資者在構建和維護另類投資配置時尋求專業意見
圖18：私募股權基金的生命週期
資料來源：Preqin、彭博分析、花旗全球財富全球投資實驗室。僅作說明之用。過往表現並非未來業績的保證。實際結果可能不同。
此示例估算了為達成並維持私募股權和房地產預期配置目標所需的每年承諾出資額。其依據的資本繳納和分派假設以Preqin發布的綜合歷史現金流數據為基礎。上述計算及其他資訊均為示意和假設，並不反映實際的投資結果，也並非未來結果的保證，未來結果會因各種經濟、市場和其他因素而有所不同。以上內容僅作討論之用。本材料不構成對任何資產類別或特定投資產品的推薦。意向購買者必須符合所有資格標準。請諮詢您的金融專業人士以獲取更多資訊。
私募股權和房地產基金的提款慣例（在3至5年從投資者那裡提取資金，資金分派在總共8至12年的期限內完成）通常需要數年內嚴格執行配置方案。簡單地在第1年按照預期配置方案100%投入承諾資金是行不通的，因為早期投資產生的潛在分派可能會抵銷未來的資本繳納金額。此外，對個別基金的持倉至多可以達到原始承諾出資的50-70%。這些基金很少會對產生的收益進行再投資，因此保持預期的持倉規模需要建立長期投資計劃。
為了建立長期可持續的倉位，方法之一是在多年內分階段投入資金，這也有助於構建覆蓋多個市場和整個價值週期的多元化投資組合。這需要嚴格貫徹並持續監測資本配置方案。
承諾出資安排是建立另類資產持倉的另一重要因素。在必要時，投資者可以借助專業意見來管理另類投資配置方案。
我們的團隊具備全方位的另類投資能力，包括全面評估您的投資組合目標和風險承受能力，以及評估另類投資的潛在適當性。您的花旗顧問將隨時為您服務，幫助您實現目標。
