俄乌冲突破坏了长久以来的国际关系和供应链，颠覆了市场和人们的预期。在对俄制裁和乌克兰粮食生产直接中断的影响下，能源和农产品价格飙升。报告发布后的几周，由于关系断裂和供应链问题，石油市场出现“自我制裁”现象。

此外，作为合成化肥的原料，天然气的高需求和价格波动推高了化肥成本，这意味着世界各地农业成本上升，最终可能导致粮食价格大涨。而让局面雪上加霜的是，俄罗斯是低成本化肥的主要出口国。今天，世界必须评估和实行灵活的战略——不是为了满足遥远的未来的能源和粮食需求，而是为了满足明天的需求、下周的需求。

能源

在能源方面，这种局面创造了两个各自独立、且看似相悖的潜在机会。就近期而言，在相对远离俄乌冲突的世界部分地区，传统化石燃料存在贸易和扩张机会。在最近的全球投资委员会(GIC)会议上，我们增加了对油田服务的超配，原因是大量现有的石油供应源很可能需要迅速被替代供应源所取代。欧盟27国领导人3月11日举行会议，签署了《凡尔赛宣言》，不仅提出了欧洲重整军备的议程，还提出了在能源和食品方面实现自主的目标。

我们认为，市场和投资者可能会通过三种途径应对战争造成的中断。首先是能源市场本身，但正如我们最近几天所见，随着油价以惊人的幅度飙升继而大跌，俄乌冲突爆发后物价上涨，波动性也大幅增加。

大宗商品市场的极端波动过后，我们仍然发现油田服务存在短期潜在机会，这对于在美国和远离冲突的世界其他地区建立短期石油供应至关重要。这突显出能源价格冲击对发展中国家的影响，尤其是对于那些原本就深受能源供应不稳定之苦的国家。

我们认为，虽然在短期内另寻石油来源是满足世界能源需求的唯一途径（从一个石油供应国到另一个石油供应国的转变在本质上并不会额外增加碳成本），但最终这会是一个存在时间期限的机会。虽然现在纯绿色能源还无法完全取代化石燃料，但人类也不能永远使用化石燃料。

因此我们注意到，从长期来看，围绕冲突造成的中断进行仓位配置的一种方法是，买入并持有能够助力建立未来绿色替代能源供应的投资组合。早在欧洲宣布将能源独立作为防御战略目标之前，我们就将全球绿色转型视为不可阻挡的趋势和主要投资机会。随着德国承诺将净零目标提前20年，这一趋势目前仍在加速发展。

我们不认为只有欧洲能实现目标，但现在比以往任何时候都更明显的是，世界各地的政府都必须正视过分集中地依赖于其他国家或地区的化石燃料对自身国家安全所带来的影响。我们预计将出现新的政策和政府资金来支持研发，以及对替代能源产品和项目的直接投资，从而帮助这些国家降低在经济冲突中将能源供应用作武器的风险。

这些推动因素加上已经无法打破的能源转型逻辑，将采取行动的时间表提前了，迫使我们尽快结束化石燃料在全球电网中占据主导地位的局面。同样，造成能源价格居高不下的化石燃料短期短缺，将增加对目前可用的新能源解决方案的需求。由于化石燃料价格高昂以及涉及国家利益，这可能加快削减那些拖慢能源转型的繁琐流程。我们认为，欧洲不是世界上唯一出于国家安全考虑而重新评估外部石油依赖影响的地区。中国已经着手限制石油进口供应的集中度，可以从任何一个国家进口石油。

2021年初替代能源的表现放缓，使该领域潜在投资机会的估值比一年前更具吸引力，地缘政治事态发展加快了对脱碳的需求（或者说至少是加快了对能源独立的需求）。

化石燃料价格上涨对替代能源有利（波动性有所改善）。

在乌克兰冲突之前，冬季库存枯竭加上寒冷天气，将天然气价格推至当时难以想象的高点，在各国市场引发了一轮冲击。而且，由于大多数发达国家的法规使得成本的上升在一定限度上无法转嫁给消费者，因此，尽管消费者购买价格已经大幅上涨，但无论分销商或政府都持续在为能源价格上涨买单（见PDF中的图1和图2）。

例如，从2021年初到2月18日，也就是俄乌冲突开始前几天，英国约有30家能源分销商倒闭，原因是法规限制了可以转嫁给消费者的价格，但生产商在自由市场面临极其高昂的投入成本。

而现在，通过止损交易和风险分担协议，供应商将这些无利可图的客户转嫁给了同样面临生存危机的其他供应商，而天然气价格已跃升至之前水平的数倍。由于市场争相匹配供需，德国天然气期货价格最高一度同比上涨1227%。

短期而言，这对公用事业公司的偿付能力构成威胁；但从长期来看，公用事业公司要么会设法将成本和风险转嫁给消费者（这威胁到公正的能源转型，并对政客连任构成风险），要么会转嫁给政府。但这些成本太高，消费者无力承担。即使在未受到全球天然气价格最大飙升幅度影响的美国，一些国有和受监管的私营供应商也未能将天然气消费价格提高到足够高的水平，以弥补分销商所不得不付出的创纪录的高昂成本。

当我们将这种情况与风能或太阳能价格的波动进行对比时，就会清楚了解到越来越多能源供应商将可再生能源添加到其能源组合中的原因。虽然在某种意义上，风能和太阳能的价格就像是一个笑话，但因为可再生能源的成本在于与阳光和风力相关的技术成本，这个玩笑也有严肃的一面。可再生能源项目一旦建成，投入成本风险极小。

虽然它们与传统能源一样，所供应的能源面临市场价格风险，但可再生能源没有传统能源所面临的投入成本变化的风险。正如上文所述英国能源分销公司倒闭所表明的那样，任何使用燃料投入的电力项目，如果在评估长期能源成本时不考虑波动性，都有突然破产的风险。

为何能源转型会加剧化石燃料价格波动

以内燃机汽车向电动汽车的过渡为例。过渡有许多关键节点，但最重要的节点可能出现于汽油需求达到顶峰的时候。

随着电动汽车对电力的需求不断增加，全球石油需求终有一日会开始收缩。即使在竭力保护其业务的英国石油公司的缓慢能源转型展望中（见PDF中的图3），石油需求目前也已基本见顶，在快速向替代能源转型的情况下，传统能源需求可能会大幅萎缩，并面临多年下滑。

需求下滑与波动性增强之间的关联可能并不明显，但我们可以关注石油市场，石油市场与国家财富和繁荣之间密切的联系决定着如何瓜分不断缩小的市场份额。这意味着，依赖高能源价格的国家国民收入下降，而为了避免油价持续暴跌，需要仔细校准供应水平，以满足OPEC+组织内受管供应商的需求。如果这些国家供应过剩，价格将崩溃；而如果供应不足，价格将暂时上涨——美国页岩油供应商和其他边缘供应商将获得市场份额。为维持高油价，到目前为止OPEC+展现出限制供应的强烈意愿，甚至在近期油价飙升的情况下也不愿增产。

实际上，石油生产商将扮演央行的角色，试图将油价保持在平衡自然预算需求的水平。但他们也不希望油价涨得太高，因为这会吸引新石油供应商和可再生能源加入竞争。一个重要的推论是，受监管的市场向替代能源过渡的速度将快于不受监管的市场。因为在受到监管的市场，石油需求持续下降的同时，石油供应也会间断下降，因此价格下跌不会破坏改进绿色能源技术的成本优势。

这种状况在自由市场中会重复上演，绿色能源价格下降也意味着竞品能源价格下降，这将限制绿色能源的采用速度，使绿色能源的价格总是与化石燃料大致相同。但通过削减供应以匹配需求，从而避免价格下跌，油价可能会被人为地保持在较高水平。这种同业联盟行为将有助于维护国债，并可能为需要重塑经济模式以面对后石油时代的国家和公司提供更平稳的过渡。这还可能给环境带来惊人的好处。

如果油价受自由市场控制，电动汽车技术和绿色能源生产的每一次进步都会造成油价适度下降，这将保持传统内燃机汽车相对于电动汽车的价格竞争力。反之油价可能会被推高，有助于电动汽车的总拥有成本远低于内燃机汽车。因为现有的车辆数量如此庞大，对欧佩克和其他产油国来说，在技术变革的同时享受相当强劲的价格，比以它们几乎无法平衡收支的价格来减缓能源转型要好。

绿色能源和不同化石燃料价格之间的关系有些反常，过去4年西德克萨斯中质油(WTI)价格与MSCI全球替代能源指数之间存在适度的正相关性（见PDF图4）。这是有一定道理的，因为绿色能源和化石燃料的需求都主要由全球经济活动所决定。而且正如上文所述，石油市场中的同业联盟行为倾向于将油价维持在高位，从而提振了对替代能源的需求。相比之下，相对于不受监管的天然气价格与替代能源库存呈负相关性，这有些令人意外，因为从长期来看，天价天然气价格可能将有助于推动替代能源发展。

碳

在我们的上一篇报告(英文)中，我们还讨论了碳价格对化石燃料价格波动以及全球能源转型的作用。我们讨论了两个发挥作用的驱动因素：一是受到欧盟碳排放交易体系（欧盟ETS）等计划监管的实际碳价格，二是投资者和消费者对于企业以更标准化的方式报告所有排放的诉求。这场危机引发了第三个驱动因素，能源供应中断突显出能源独立的需要。

随着欧洲的能源危机爆发，石油价格飙升打乱了自2021年初实施欧盟ETS第四阶段以来碳价格的单向波动。虽然欧盟ETS碳价格的走势可部分归因于市场总体的去风险操作，但也有人担心，严重依赖碳配额来推进其业务的工业企业将因油价飙升而削减业务，从而通过出售多余的配额来筹集现金。

然而，市场很快发生了逆转，人们认为这只是暂时的混乱，欧盟决定将继续利用碳市场来激励公司减少总体排放。支持减排的投资者不希望看到价格上涨（由于天然气等更清洁的能源来源中断，对煤炭等化石燃料的需求增加），而希望欧盟继续承诺减少配额。由于摆脱化石燃料能源的时间表提前，这可能意味着随着企业加快减排，碳价格上涨更具临时性，这是由能源独立和排放成本上升两个因素造成的结果。

农业

鉴于世界大部分粮食和化肥来自乌克兰和俄罗斯，联合国粮农组织总干事屈冬玉警告称，俄乌农业活动中断可能会加剧全球粮食供应的不稳定。根据联合国粮农组织的数据，约50个国家（许多都是最不发达的北非、亚洲和近东国家）30%以上的小麦供应依赖俄罗斯和乌克兰。此外，许多欧洲和中亚国家50%以上的化肥来自俄罗斯。俄乌冲突可能导致小麦成本骤然上涨，并可能使已经遭遇粮食短缺问题的低收入国家粮食供应中断。

与能源一样，这场冲突突显出粮食自给自足和投资于技术创新以增加粮食生产的必要性。我们必须接受这样一个事实——依靠世界上一小块地区的农业和能源生产是不可持续的，也是不安全的。地缘政治冲突以及与气候变化有关的天气和产量变化正在破坏粮食供应稳定性。

短期来看，各国正在寻找现有来源以外的供应。但从长远来看，要么必须增加产粮土地数量，要么必须改变粮食生产方式。与化石燃料相似，土地数量也是有限的，退林还耕需要付出巨大的环境代价。

另外，太阳能垂直农业、机器人和数字化、生物肥料和细胞农业等技术已经是全球农业技术公司的关注重点，这些技术可以提高粮食产量，实现粮食供应分散化。与全球能源转型一样，气候变化和地缘政治事件将推动加快农业技术应用来保障全球粮食供应，从而重塑未来。

结论

气候变化、粮食和能源安全与当今的地缘政治纷争紧密相关。迄今发生的相对较小的气候变化已经引发了大规模移民和政治秩序混乱。饥荒和缺水以及能源供应受到威胁历来是人类发动战争的主要原因，可悲的是，未来很可能依然如此。尽管如此，对粮食和能源可持续解决方案的投资不仅有机会从世界粮食和能源供应方式的必然变化中获益，而且有可能减轻会导致未来冲突的一些压力。